輕工、造紙印刷：近期關注盈利彈性 長遠布局內銷龍頭

　　龍頭企業有望在行業增速放緩時，大幅提升市占率，擴張版圖，奠定長期成長基礎。

　　因目前整體宏觀經濟形勢較不明朗，高端（偏奢侈品）或周期性（如房地產產業鏈相關需求）行業或受影響，我們更傾向于關注銷量相對穩定的大眾消費品。

　　從盈利的角度，上游大宗原材料價格和國際形勢緊密相關，宏觀需求疲軟，使原材料價格暫時處于低位；而終端產品因占居民收入比重較低，價格敏感度弱，產品價格相對穩定；因成本回落幅度大于產品價格回落幅度，體現出盈利彈性。延用同樣“量穩定、利提升”的邏輯，我們也看好大眾消費品相關的包裝企業。

　　我們長期看好具有品牌渠道價值的內銷龍頭企業，消費者的品牌認知度提升，龍頭企業已經奠定了的品牌渠道優勢，構筑寬廣護城河。而在行業（如房地產相關的家具行業、偏保值增值需求的珠寶行業）景氣低谷時，中小企業的經營壓力加大，有利于龍頭企業進一步搶占市場份額。市場基于近期宏觀走勢的不確定的擔憂或打壓龍頭企業的估值，提供了長遠配置良機。

　　大眾消費品多為必需品，消費量穩定；居民財富效應縮減時，消費欲望依然存在，尋找相對廉價的產品滿足消費欲。大眾消費品占居民收入比重低，價格敏感度低。從發達國家經驗來看，金融危機時期，歐美和日本“大眾消費”下滑幅度小于“奢侈消費”。原材料價格回落，加之產品價格黏性，提供盈利彈性。

　　目前，PPI下穿CPI，下游行業成本壓力大幅緩解，提供盈利彈性。以恒安國際和維達國際的發展經歷為例，受益于2009上半年的低價原料庫存，兩家公司2009下半年和2010上半年的毛利率和凈利率均大幅提升。和大眾消費相關的包裝子類，同樣享受量增長+利提升所帶來的盈利彈性。

　　從長期來看，成長優選具有內銷品牌渠道的輕工公司，穩定偏好增長可期的包裝公司。目前外銷市場疲軟而國內龐大市場開啟，國內企業從之前專注于做產品到現在潛心營銷、轉向對市場和服務的研究。各輕工內銷型公司通過多年品牌投入和渠道建設，構筑寬廣護城河；品牌和規模效應日益凸顯。

　　如果真的是行業“2012”，格局分散，寒冬洗牌。目前宏觀經濟形勢不確定，或對周期性較強的子行業（如家具和珠寶）整體構成制約；龍頭企業有望在行業增速放緩時，大幅提升市占率，擴張版圖，奠定長期成長基礎。上市募集資金不僅有效緩解財務壓力，也將有助龍頭企業以較低的資金成本，在分散的行業中實現逆勢擴張。就投資策略而言，我們長期推薦成長類及穩定類股票。

　　成長類：尋找穿越周期的輕工成長股，具有成為偉大公司基因。已具備品牌渠道優勢的內銷型公司在行業弱勢洗牌時能有效提升市占率，奠定業績長期增長的基礎；而在市場擔憂估值回落時，提供長遠布局良機。包括，索菲亞、美克股份、飛亞達及瑞貝卡、潮宏基等。

　　穩定類：偏好業績持續增長可期的公司。跟隨下游穩定增長，其中部分公司外延擴張可能性使其具備進攻性，攻守兼備。包括，上海綠新、永新股份、勁嘉股份、通產麗星。

　近期關注防御類股票。宏觀經濟和市場環境不確定下，尋找業績確定增長的公司：上海綠新、永新股份。成本下降主題：終端產品價格敏感度低，原料低位提升盈利，體現業績彈性：中順潔柔、姚記撲克等。

　　作者為2011年賣方分析師評選水晶球獎輕工、造紙印刷行業第一名

　　造紙行業策略

　　宏觀經濟前景不明以及旺季不旺造成企業庫存偏高，加之新增產能集中釋放，行業2011年四季度盈利壓力仍在，而隨著穩定回升的經濟拉動紙張需求及產能釋放告一段落，中期看企業盈利將逐漸好轉（預計在2012年二季度環比改善），回升幅度依賴于產能控制力度及宏觀恢復幅度。從估值看，部分公司已低于或接近1倍PB，漸具安全邊際，暫維持“中性”，靜待盈利拐點。